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KK体育互联网行业周报（23年第14周）：Meta发布SAM模型，抖音和腾讯视频达成合作
互联网行业周报（23年第15周）：网信办拟出台生成式AI管理办法，阿里发布通义千问
传智教育(003032.SZ) 财报点评:业绩符合预期，积极修炼内功迎接复苏
百亚股份(003006.SZ) 财报点评:一季度净利润增长45%，产品升级推动毛利率提升
小鹏汽车 海外公司快评:「扶摇」全域智能进化架构发布，全面赋能新车型G6
海康威视(002415.SZ) 财报点评:一季度毛利率实现同环比回升，业绩有望持续改善
金融工程专题报告:基金投资价值分析-布局游戏行业的戴维斯双击——华泰柏瑞中证动漫游戏ETF投资价值分析
金融工程专题报告:金融工程专题研究-FOF系列专题之七：基金经理持仓收益与投资业绩
金融工程专题报告:基金投资价值分析-持续关注创新，坚持高质量发展——广发中证创新药产业ETF及广发中证香港创新药ETF投资价值分析
云海金属(002182.SZ) 财报点评:镁下游需求空间打开，产业链龙头依托股东优势加速扩张
镁产业链龙头，依托股东优势加速扩张。公司是全球镁行业龙头，现有10万吨原镁和20万吨镁合金产能，镁合金全球市占率近40%。公司拥有“白云石开采-原镁冶炼-镁合金熔炼-镁合金精密铸造、变形加工-镁合金再生回收”的完整镁产业链。宝武入主后公司产能扩张有望加速，安徽宝镁、五台云海、巢湖云海项目投达产后，预计2025年将达到50万吨原镁和50万吨镁合金产能规模。
设备和成本优势明显，重点项目即将投产贡献业绩。镁冶炼企业多数小而散，公司多年深耕镁冶炼技术，已打造为核心竞争力之一，成本优势明显。公司重点项目安徽宝镁今年三季度建成，是公司现有冶炼产能的3倍，将成为全球最大的镁合金生产基地，有望重塑国内镁冶炼市场格局。
下游需求领域拓展，镁有望从“小金属”成长为“大金属”。镁是我国优势矿产资源，占全球70%，开采和处理成本低廉，相较其他矿产品种，供应链完全自主可控。下游需求领域受益于汽车汽车轻量化需求提升、镁合金建筑模板被市场接受并量产、镁基储氢材料相关技术日渐成熟，理想情况下未来3年镁合金年均需求增速可能达到40%。随着另一种轻量化金属铝产能逼近上限，镁的性价比将凸显，长期来看镁具备从年产销百万吨级小金属成长为千万吨级大金属的潜力。
风险提示：镁价波动风险；硅铁等原材料价格波动风险；产能释放不及预期；镁合金压铸件竞争加剧风险。
近期原镁主产地产能整顿影响供给，我们小幅上调了2023年的镁价假设和2023年的盈利预测。假设2023-2025年镁锭价格为23600/22000/22000元/吨，镁合金价格为25000/23400/23400元/吨（原预测值23400/23400/23400元/吨），预计2023-2025年收入131/175/241亿元，同比增速43.5/33.7/37.9%，归母净利润7.85/11.63/19.51亿元（原预测值6.84/13.22/19.52亿元），同比增速28.5/48.1/67.7%；摊薄EPS分别为1.21/1.80/3.02元，当前股价对应PE分别为21/14/9x。公司是全球镁产业链一体化龙头，未来两年步入产能加速投放期，将依托宝武国际化的市场资源和强大的汽车市场背景，在汽车轻量化、镁基储氢材料、镁合金模板等领域的渗透进一步加速，维持“买入”评级。
公司主营黄金珠宝首饰等业务，老凤祥品牌历史悠久且市占率靠前。公司2021年营收中，珠宝首饰业务占比80%，其中以黄金产品销售为主。渠道端，截至2022年底，公司拥有共计5609家黄金珠宝门店，全年净增664家。公司总体上经营稳健，2018-2021年收入及归母净利润复合增速分别10.3%/15.9%。据业绩快报，公司2022年疫情下营收仍增长7.36%，归母净利下滑9.38%。据欧睿数据，老凤祥品牌以7.9%的市占率排名行业第二，且根据公司规划，将力争“十四五”末实现销售超千亿，全球奢侈品十强。
黄金珠宝消费复苏且行业集中度有望提升，龙头企业凭借优异门店运营及多元化品类布局而受益。据欧睿国际数据，2022年中国珠宝首饰整体零售规模同比稳健增长6.8%。展望2023年，黄金珠宝受益婚嫁消费偏刚性以及黄金保值避险属性，疫后复苏良好，且金价稳步上行也有助于提升企业基本面表现。中长期看，居民消费力提升、渠道下沉及消费场景多元化等机遇仍将驱动行业稳健增长。同时疫情客观上加速行业出清，以及消费端低毛利率的“克重计价”产品提升加大中小品牌盈利压力，行业集中度有望加速提升。
公司渠道扩张能力优异、注重产品工艺设计共筑竞争优势。1）渠道端，公司疫情下加速拓展抢占市场，2020/2021/2022年疫情下分别净开557/495/664家，体现了龙头企业的韧性和渠道扩张能力。2）产品端，在以外包为主的行业，公司自有黄金、珠宝首饰专业加工基地，打造产品差异化优势。同时截至2022上半年，公司拥有国家级工艺美术大师8人、上海市级工艺美术大师16人，专业领域内的中高级人才数量在业内处于领先。3）经营端，不断完善体制改革，推进管理团队和激励机制的市场化，持续激活企业潜力，以应对日益变化的市场竞争环境。
盈利预测与估值：公司作为黄金珠宝行业老牌龙头企业，整体经营韧性强。行业层面受益于消费复苏及集中度提升趋势，同时金价稳步上行也有助于提升基本面。中长期看，公司渠道端持续推进加盟扩张以扩大市场份额；产品端持续提升研发设计能力，满足个性化消费需求；并且有望持续深化体制改革，实现经营效益进一步释放。公司2022年归母净利润参考业绩快报数据为17亿元，预计2023-2024年分别为21.56/25.22亿元（前值分别为21.79/24.37亿元，2024年预计黄金珠宝消费进一步向好而有所上调），综合绝对及相对估值，给予公司估值67.1-74.2元/股，维持“买入”评级。
风险提示：消费复苏不及预期、门店拓展不及预期、加盟商经营管理不善、行业竞争环境恶化带来价格战、文中盈利预测假设不及预期。
互联网行业周报（23年第14周）：Meta发布SAM模型，抖音和腾讯视频达成合作
指数情况：4月第一周，恒生科技指数录得下跌，单周跌幅为1.54%。本周港股市场较为震荡，一方面由于上个月AI行情上涨过快，另一方面也受中美PMI表现分化影响。同期，纳斯达克互联网指数录得下跌，单周跌幅为1.13%。截至2023年4月6日，恒生科技指数PE-TTM为38.49x，处于恒生科技指数成立以来34.75%分位点。
个股方面，互联网板块股票多数股价下跌。港股方面，金蝶国际、云音乐、网易为本周表现前三的股票，单周涨幅为5.2%、3.5%、3.2%，跑赢恒生科技指数5.9pct、4.3pct、3.9pct。年初至今，SEA、金山软件、贝壳为累计涨幅前三的股票，累计涨幅分别为61.6%、43.7%、35.2%。
资金流向：腾讯、美团分别为南向、非南向净流入第一。在恒生科技指数成分股中，南向资金净流入前五的公司分别为腾讯控股、商汤-W、金山软件、中芯国际、快手-W；非南向资金净流入前五的公司分别为美团-W、理想汽车-W、舜宇光学科技、联想集团、小米集团-W。
人工智能动态：1）Meta发布可智能分割图片中对象的AI模型；2）谷歌计划在其搜索引擎添加对线）阿里“通义千问”开启企业邀测。
公司动态：1）腾讯：抖音和腾讯视频达成合作；2）拼多多：拼多多百亿补贴正式启动“数码家电消费季”；3）阿里巴巴：淘宝APP首页测试上线）美团向市场推出“美团企业版”；5）快手快聘启动“灯塔行动”1亿流量扶持潜力主播。
投资建议：基于春节期及一季度各公司业务的恢复节奏，我们的推荐顺序如下：1）第一梯队：春节期间游戏、支付业务表现强劲的互联网龙头腾讯；预计随消费复苏，显著受益的电商公司拼多多；受益于版号常态化，以及新游戏《蛋仔派对》持续表现优异的游戏龙头网易；2）第二梯队：受益于消费复苏的电商龙头阿里巴巴；3）第三梯队：受益于线下消费需求及游戏广告复苏的互联网公司美团、快手。
风险提示：政策风险，疫情反复的风险，短视频行业竞争格局恶化的风险，宏观经济下行导致广告大盘增速不及预期的风险，游戏公司新产品不能如期上线或者表现不及预期的风险等。
互联网行业周报（23年第15周）：网信办拟出台生成式AI管理办法，阿里发布通义千问
指数情况：4月第二周，恒生科技指数录得下跌，单周跌幅为1.74%。本周恒生科技指数下跌主要受美联储预期年内将出现温和衰退并发出5月继续加息信号的影响。此外，各国加强对生成式AI的监管力度，引起市场情绪进一步回调。同期，纳斯达克互联网指数录得上涨，单周涨幅为0.21%。截至2023年4月14日，恒生科技指数PE-TTM为37.22x，处于恒生科技指数成立以来28.40%分位点。
个股方面，互联网板块股票多数股价下跌。港股方面，云音乐、阅文集团、网易为本周表现前三的股票，单周涨幅为7.9%、5.9%、3.7%。年初至今，SEA、金山软件、阅文集团为累计涨幅前三，累计涨幅分别为60.5%、38.3%、36.5%。
资金流向：商汤、腾讯控股分别为南向、非南向净流入第一。在恒生科技指数成分股中，南向资金净流入前五的公司分别为商汤-W、中芯国际、哔哩哔哩-W、阅文集团、舜宇光学科技；非南向资金净流入前五的公司分别为腾讯控股、美团-W、快手-W、海尔智家、金山软件。
AI动态：1）国家互联网信息办公室关于《生成式人工智能服务管理办法（征求意见稿）》公开征求意见；2）英伟达RTX 4070中端芯片增加AI功能；3）阿里巴巴通义千问正式发布；4）腾讯云发布大模型算力集群；5）字节跳动旗下飞书宣布将推出智能AI助手“My AI”。
投资建议：基于春节期及一季度各公司业务的恢复节奏，我们的推荐顺序如下：1）第一梯队：春节期间游戏、支付业务表现强劲的互联网龙头腾讯；预计随消费复苏，显著受益的电商公司拼多多；受益于版号常态化，以及新游戏《蛋仔派对》持续表现优异的游戏龙头网易；2）第二梯队：受益于消费复苏的电商龙头阿里巴巴；3）第三梯队：受益于线下消费需求及游戏广告复苏的互联网公司美团、快手。
风险提示：政策风险，疫情反复的风险，短视频行业竞争格局恶化的风险，宏观经济下行导致广告大盘增速不及预期的风险，游戏公司新产品不能如期上线或者表现不及预期的风险等。
传媒行业快评:2023年3月电商数据：-消费复苏强劲，线上渗透率继续提升
2023年3月份，社会消费品零售总额37855亿元，同比增长10.6%。其中，除汽车以外的消费品零售额33591亿元，增长10.5%。
1—3月份，全国网上零售额32863亿元，同比增长8.6%。其中，实物商品网上零售额27835亿元，增长7.3%，占社会消费品零售总额的比重为24.2%；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长7.3%、8.6%、6.9%。
国信互联网观点：1）整体：社零增速强劲增长，预计二季度社零在低基数影响下增速继续提升。2023年3月社会消费品零售总额3.8万亿元，同比+10.6%，增速创2021年7月以来新高，主要受益于线）线上零售：电商在信息流/物流/资金流上效率更优，电商渗透率持续提升，3月线年线上渗透率将进一步提升。3）线上零售分品类：春季出游场景需求增加，带动1-3月线年下半年以来首次增速超过吃类和用类。
在社零大盘和线上渗透率双重提升下，我们测算2023年网上零售额增量或超2万亿（假设2023年社零增速10%，线pct，非实物网上零售额增速10%），建议关注份额增长能力强拼多多（PDD.O）和未上市的抖音集团；我们预计阿里GMV增速将随线上社零回暖逐步转正，建议关注阿里巴巴-SW（9988.HK）。
本轮行情从2022年11月启动以来，估值水平回归至五年中位数以上。截止2023年4月14日，SW建筑装饰指数动态PE估值（剔除负值）为9.40，达到五年内71%分位值，PB估值为1.13，达到五年内73%分位值。当前估值水平已经回归至2022年2月的短期最高估值水平，即由“基建稳增长”驱动的建筑板块行情在经历了2022年下半年的回落后，基本完成估值回归。
估值回归持续演绎，PB估值修复有10%-20%空间。建筑央企龙头估值偏低，仍然处于集体破净状态。建筑央企中中国建筑PE仅4.8x，PB仅0.76x，中国铁建PE仅5.5x，PB仅0.63x，整体估值水平仍不高。对照股权再融资标准，央企仍有向上修复估值水平的动力，涉房项目信用减值已经于2020-2021年进行集中计提，后续减值压力减轻，资产质量得以夯实，对应破净幅度有望修复。
关注盈利能力持续改善趋势。2022年SW建筑板块企业实现营收增长9.4%，归母净利增长19.5%，归母净利增速在2020、2021年持续下滑后明显反弹，一方面来源于减值压力减轻，另一方面来源于投资类业务拖累减弱，整体盈利能力提升。2022年建筑装饰板块ROE为9.16%，较上年提升1.25个百分点。随着建筑企业盈利能力改善趋势得到持续验证，建筑板块在整体估值回归的基础上仍然有估值上升空间。
专项债：上周发行548.0亿元，达到上年发行进度37%。年初至今，地方专项债已发行14939亿元，发行进度达到2022年的37%。过去一周，共发行专项债规模548.0亿元，环比上期下降6.1%。
城投债：单周净融资211.3亿元。4.10-4.16城投债发行1560.1亿元，净融资211.3亿元。年初至今，城投债发行2.12万亿元，净融资6419亿元。
建材价格：石油沥青价格继续上行。本周水泥价格指数下降1.21点，混凝土价格指数下降4.05点，螺纹钢价格下降46.66元/吨，石油沥青价格上升65.72元/吨。
投资建议：估值回归进入下半场，关注盈利能力改善趋势的持续验证，积极把握建筑股投资机遇。重点推荐低估值央企基建龙头中国中铁、中国交建、中国铁建，推荐关注中国中冶、中国建筑、安徽建工。
风险提示：相关政策推进不及预期；重大项目审批进度不及预期；国央企改革推进不及预期。
SHFE锡价大涨：4月17日，SHFE锡价大幅上涨12%，从19.5万元/吨涨至21.9万元/吨。
1）锡价大涨的原因是缅甸佤邦政府在4月15号发布了《关于暂停一切矿产资源开采的通知》：“佤邦对矿产资源的勘探、开采已有十几年时间，但前期由于经验不足，没有对整体矿产分布和地址情况进行全面的调研和有规模、系统性的开发，造成很多矿产被破坏和浪费性的开采。鉴于此，为了及时的保护佤邦剩余的矿产资源，在不具备成熟的开采条件之前，暂停一切矿产资源的开采和挖掘。对合同尚未到期，还在开采的公司企业给予三个月时间，做好善后工作。2023年8月1日后矿山停止一切勘探、开采、加工等作业。对于8月1日后仍违规操作的企业或个人，交司法部门严惩。”缅甸2022年锡矿产量3.1万吨，占全球锡供给（矿端+二次资源）的8%、矿端供给的10%，此次停产将显著影响全球锡供需格局。
2）锡消费受益于“AI+光伏+新能源汽车+国内地产竣工端逻辑”多重驱动，同比有望高增。①半导体，锡下游50%作为焊料，最主要的为电子焊料，用途为焊接电子元器件，沪锡和伦锡价格均与费城半导体指数呈高度相关性，今年AI大行情有望带来相关需求高增及半导体筑底回暖周期提前；②光伏，锡在光伏中的应用为焊带的表面涂层，用量为72吨/GW，预计2023年光伏用锡2.5万吨，占锡消费6%，2025年或达4.2万吨，占锡消费10%；③新能源汽车，较传统燃油车而言锡需求翻倍，用量约700g/辆，因此电动汽车渗透率的提升可拉动锡需求；④地产竣工面积，锡第二大应用领域为锡化工，主要作为PVC热稳定剂，PVC产量有望受益2023年我国地产竣工面积同比提升，若提升10%，对应全球锡化工用锡量同比增加4%。
4）风险提示：缅甸减产量不及预期的风险；行业需求增长不及预期的风险；产业政策发生变化的风险。
公司2022归母净利润同比增长65.33%，积极把握市场变化趋势。公司发布《2022年年度报告》：2022年，公司聚甲醛、黄磷、饲钙等主要产品价格维持高位运行，公司业绩进一步实现了业绩的靓丽增长：2022 年，公司实现营业收入753.13 亿元，同比增加19.07%；归母净利润 60.21 亿元，同比增加 65.33%。在实现连续5年盈利的基础上，2022年业绩再次创下新高。整体来说，受益于磷化工景气度大幅回升、公司积极把握市场变化趋势等，利润已实现大幅增长。另外，公司公告了《2023年一季度业绩预告》：公司预计2023Q1归母净利润为15.6亿元左右，业绩预告十分靓丽。此外，值得一提的是，近年来公司内部经营层面对财务管控能力一步加强、“改革赋能”成效显著、资产结构已大幅改善。
磷矿石资源品属性凸显，积极落实化肥保供稳价政策。磷矿方面，公司拥有丰富的磷矿资源储备，现有原矿生产能力1,450万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一。磷矿石作为不可再生资源，多年的开采已造成我国磷矿平均品位已持续下滑。考虑到磷矿石的强资源属性以及地域集中性，我们看好长期维度磷矿石供应将持续紧张。磷肥方面，2022年，在能源价格高企、全球海运不畅、海外粮食价格大幅上涨叠加全球农资补库大周期、俄乌冲突持续发酵的背景下，海外磷肥市场价格大幅上涨；而国内磷肥价格相对可控。云天化公司积极落实国内化肥保供稳价政策，持续统筹做好国内、国际磷肥市场的资源配置与优化。目前，云天化已提出了走“绿色环保、智能释放、高效施用”的新型肥料发展道路，将绿色智能肥料作为企业绿色高质量发展的重要新动力。
进军新能源领域，重点项目逐步达产。公司紧抓国家大力发展新能源产业的历史性机遇，正稳步推进50万吨磷酸铁项目建设，一期10 万吨已于2022年9月建成投产，2023年3月底达到预定可使用状态。此外，参股公司氟磷电子 5000 吨/年六氟磷酸锂等项目按计划推进。未来公司将把新能源新材料产业打造成为结构调整的重要方向。
投资建议：维持“买入”评级。磷化工景气度仍有望持续较长一段时间，公司将通过深化改革、创新发力，继续推动高质量发展。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别48.34/49.03/51.84亿元，同比增长-19.7%/1.4%/5.7%；摊薄EPS=2.63/2.67/2.83元，对应当前股价对应PE=7.7/7.6/7.2X。维持“买入”评级。
传智教育(003032.SZ) 财报点评:业绩符合预期，积极修炼内功迎接复苏
2022年扣非归母净利润同增190%，贴近业绩预告下限。2022财年，公司营业收入8.03亿元/+20.9%；归母净利润1.81亿元/+135.3%；扣非归母净利润1.42亿元/+190.4%，归母&扣非归母净利润均贴近业绩预告下限，我们认为主要系部分重读班学生收入延迟至2023年确认所致。若以无疫情的2019年为参考基准，则营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别同比-13.1%/+0.3%/-3.9%，参培人数同比回暖但仍未恢复至2019年水平。2022Q4，公司收入1.80亿元/+3.5%；归母净利润0.15亿元/+13.8%；扣非归母净利润605.74万元/+34.1%。截至2022年底，合同负债为1.76亿元，同比+0.9%/环比-23.9%，环比下滑预计系防控政策调整影响当季招生。
分业务，IT线pct，具体看客单价持平、参培人数同增20%+；非学历高等教育（传智专修学院）收入1930.65万元/-34.4%，占比2.4%/-2.0pct，大专扩招、招生成本抬升下，预计公司将持续主动收缩非学历高教业务；学历中等职业教育（2021年收购宿迁传智互联网中等职业技术学校）于2022年贡献155.36万元收入，占比0.2%，未来有望持续贡献增量；其他业务收入1212.20万元/-2.7%，占比1.5%/-0.4pct。
降本提效成果逐渐显现，收入规模效应带动利润率上行。2022年，毛利率57.7%/+8.9pct，归母净利率22.5%/+10.9pct。期间费用率35.8%/ -5.2pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别-0.2/-1.1/+2.5/-3.0pct，疫情下公司致力于降本增效，其中员工总数自2019年6月2369人减少至2022年底的1445人，本期招生回暖、收入规模回升，成本杠杆效用下利润率上行。
员工持股计划稳定中线信心，学历教育布局持续深化。2022年公司发布员工持股计划，受让价格为7.385元/股，激励对象包含副总裁刘凡、于洋、CFO徐淦海以及董秘陈碧琳在内的95名核心人员，激励股权全部解锁条件2023-2025年扣非归母净利润为1.85/2.15/2.50亿元，CAGR约16.3%。此次员工持股计划目标稳健，最大程度绑定了核心高管，稳定了公司中线成长信心。此外，公司公告申请举办的“大同互联网职业技术学院”已纳入《山西省“十四五”时期高校设置规划》，高校建成后将与现有中等职业技术学校行程互补，有望构筑新成长曲线。
投资建议：疫情3年以来公司加紧修炼内功，一方面巩固研发优势保证就业市场领先地位，另一方面内部积极尝试降本增效。2022Q4国内防控政策转向，招生端预计将进入复苏上行通道，且国家数字化转型趋势确定性高，我们看好公司中线成长空间。此外，公司学历业务布局持续深化，预计大专的落地将在公司现有学历业务基础上形成强势互补，未来有望构筑公司新的成长曲线经济&就业市场弱复苏的大前提，我们预计2023 -2025年归母净利润为2.09/2.49/2.95亿元（原为2.36/2.86/-亿元，下调2023年预测、新增25年预测），最新收盘价对应2023-2025年PE分别为32/27/23倍，维持“增持”评级。
收入韧性较强，毛利率持续提升。公司2022年实现营收43.1亿/+1.6%，归母净利润3.3亿/-26.1%，扣非归母净利润3亿/-25.5%。2022Q4收入11.7亿/+0.8%，归母净利润1.1亿/-22.2%，扣非归母净利润0.8亿/-15.8%。2023Q1收入10.8亿/+4.3%，归母净利润0.9亿/+33.7%，扣非归母净利润0.9亿/+34.2%。公司拟每10股派现金股利3元（含税）。虽然受到外部宏观因素的扰动，但公司收入依然保持稳健增长，且Q1增速环比明显改善；利润端，公司2022年加大研发及销售投入力度，利润有所下滑，2023Q1利润已实现大幅改善，毛利率快速提升，盈利表现积极向好。
云平台收入增长强劲，B端和C端均表现靓丽。公司全年云平台收入增长24.6%至6.7亿，其中C端收入增长25.3%至3.7亿，B端收入增长23.7%至3.0亿。截至2022年底，公司云平台连接设备数量已突破2亿台，增长28.9%，月活跃用户数量增长24.4%至4394万人；持有萤石设备的年度累计活跃用户2102万人/+28.2%，其中付费用户227万人/+12.9%；B端客户数量增长30.4%至27万人，B端付费用户1.7万人/+22.7%。公司平台能力和云服务产品不断完善，B端和C端云平台收入均表现强劲，预计Q1营收占比依然在提升。
硬件销售受宏观环境扰动，二三品类及外销增长更快。公司2022年智能家居摄像机收入微降1.2%至29.0亿，智能入户收入增长1.0%至3.4亿，其他智能家居产品收入增长33.6%至1.3亿，配件产品收入下滑22.0%至2.3亿。受到疫情及地产等因素的影响，公司智能家居硬件产品收入合计下滑1.7%，其中扫地机、智能入户等二三品类表现相对更好。分内外销来看，公司外销收入增长34.8%至12.1亿，内销收入下滑7.4%至30.6亿。公司外销通过开拓新销售区域、强化境外品牌建设和电商运营、拓展经销商等方式增长较快。
公司是国内智能家居软硬件龙头，硬件性能领先，云平台增长强劲。维持盈利预测，预计2023-2025年归母利润5.2/6.9/8.6亿，同比增长57%/33%/24%；摊薄EPS=0.93/1.23/1.53元，对应PE=51/39/31x，维持“增持”评级。
吉祥航空披露2022年报。2022年公司营业收入82.1亿（-30.2%），归母净利润-41.5亿，其中2022年四季度营业收入17.2亿（-34.7%），归母净利润-11.7亿。
不可抗力下客流受到冲击，业务量下滑，营收显著走低。2022年因疫情影响，民航业客流全面下滑，公司全年运力投放量ASK232亿，同比下降35.4%，相比19年下降43.1%，旅客周转量RPK156亿，同比下降42.5%，相比19年下降55.1%，旅客运输量1021万，同比下降44.6%，相比19年下降53.6%，客座率67.31%，同比下降8.34pct，相比19年下降17.92pct。尽管客公里收益同比提高21.3%，但客运业务量大幅下滑仍然导致公司营收同比降超三成。
航油成本压力较大，汇兑、减值等因素进一步压降业绩。2022年国际油价保持高位，民航业航油成本压力大，公司航油成本34.7亿，同比升4%，单位ASK航油成本0.1495元，同比升61%。因航空公司固定成本规模较大，营收下滑叠加高变动成本造成公司毛利润下滑至-29.5亿。此外，人民币对美元汇率贬值带来10.6亿汇兑损失，业务量下滑导致补贴收益减少，公司计提1.1亿资产减值损失进一步压降业绩，全年亏损41.5亿，但基本符合预期。
2023年迅猛复苏，业绩有望迅速反转。防疫政策优化后，民营航司凸显经营韧性，2023年3月公司运投、运量已经全面超越2019年同期，客座率降幅也收窄至5个百分点之内，运价也表现相对强势。我们继续看好民航供需反转的大方向，目前行业复苏趋势仍在延续，而伴随着业务量的不断提升，公司业绩有望迅速反转。
相比于前次报告，考虑到防疫政策优化时点早于预期，公司作为民营航司翘楚，运力腾挪相对灵活，复苏快于行业，因此上调盈利预测，自-4.5亿、24.4亿分别上调2023-2024年盈利预测至15.1亿、31.5亿，引入2025年盈利预测，预计2025年公司归母净利润为41.8亿，维持“买入”评级。
2022年业绩略超预期，Q4单季度业绩创历史新高。2022全年实现营业收入48.29亿元，同比增长24.21%；归属于上市公司股东的净利润6.81亿元，同比增长98.57%。其中Q4实现营业收入10.22亿元，同比增长-23.95%；归属于上市公司股东的净利润2.13亿元，同比增长125.43，单季度利润创上市以来最高水平。
煤炭供应链业务大幅提升，23年表现更值得期待。2022全年，公司供应链业务实现营业收入22.01亿元，其中煤炭主焦煤物贸一体化的供应链贸易服务收入增加至 18.02亿元，同比增长 124.64%，成为公司业绩增长的主要驱动力之一。展望2023，由于中蒙煤炭贸易规模自2022Q2起才逐步恢复，2023年仍有较大修复空间，价格方面Q1环比亦有所提升，预计23Q1公司供应链贸易业务有望继续推动公司业绩高增长。
跨境多式联运业务快速增长，公司业务结构优化带来毛利率改善。2022年，嘉友跨境多式联运业务实现营业收入20.40亿元，同比增长69.43%，占公司营业收入的比重提升11.29%至42.27%，由于跨境多式联运业务收入不含货值，毛利率天生较供应链贸易业务具备优势，跨境多式联运业务的收入占比提升带动了公司毛利率恢复。
陆港资产投入运营，为公司创造新的业绩增长点。嘉友国际位于刚果（金）的高速公路及萨卡尼亚口岸分别于22H1及H2进入试运营阶段，为公司22年贡献收入约100.6百万元，毛利77.07百万元，资产收益率表现较为优异。随着海关系统的打通，公司陆港通关量及公路通车量有望实现较快增长，为公司23-25年的业绩保驾护航。
股权激励彰显信心，23-25年持续高增可期。22年末，嘉友发布员工持股计划，如充分行权，公司23-25年需分别实现不低于8/10/13亿元净利润，对应21-25年CAGR39.6%，较疫情前35.4%的增速更快。
维持公司23-25年盈利预测8.31/10.36/13.45亿元不变，对应利润同比增速分别为22.1/24.6/29.8%，当前股价对应PE估值为16.8/13.5/10.4x。随着中蒙煤炭贸易规模快速增长及公司非洲路产逐步迈入正轨，我们预计公司已经开启了第二增长曲线，维持“买入”评级。
2022年业绩增速创新高。2022年全年营收393.55亿元（+71.84%），归母净利润88.14亿元（+72.91%），扣非归母净利润82.60亿元（+103.27%），经调整Non-IFRS归母净利润93.99亿元（+83.2%）。其中，四季度单季营收109.60亿元（+71.76%），持续突破百亿。22全年毛利率 37.30%（+1.02pp），净利率 22.6%（+0.2pp）。商业化订单增长叠加持续优化工艺流程，盈利能力有所提升。
化学业务收入翻倍，“一体化CRDMO和CTDMO商业模式”驱动增长。公司2022年化学、测试、生物学、ATU、DDSU业务板块营收分别为 288.5 亿元（+104.79%）/57.19 亿元（+26.38%）/24.75亿元（+24.68%）/13.08亿元（+27.44%）/9.7亿元（-22.49%），除DDSU业务外均增长。化学业务为增长主要动力，剔除新冠商业化项目后，仍强劲增长39.7%。一方面，小分子CRDMO项目数量持续增长KK体育、商业化项目50个（+19%），临床III期项目57个（16.3%），临床II期项目293个（+16.3%），临床I期及临床前项目1941个（+47.3%），新分子增速明显（+90.9%）。另一方面，CTDMO进一步扩张管线年服务临床III期项目8个，临床II期项目10个、临床I期及临床前项目50个。
测试、生物学稳步增长，DDSU业务迭代升级。在测试业务方面，公司持续发挥一体化平台优势，为客户提供IND全球申报一体化服务，加速客户新药研发进程；对于生物学业务，DEL和苗头化合物发现平台服务客户新增500+家，有项目宣布通过DEL筛选的苗头化合物进入临床，新分子服务成为生物学板块增长的重要驱动力；DDSU主动业务迭代升级，聚焦于更优质的项目管线，提供更具创新性的候选药物，在2022年完成了28项IND申报，并获得了34个临床试验批件，增长前景看好，2023有望在药品上市后获得销售分成收入。
2022年及2023Q1营收稳健，但盈利能力受损。公司发布2022年年报和2023年一季报，2022年公司实现营收6.42亿元，同比-3.8%；实现归母净利润1.18亿元，同比-9.9%。2023年一季度，公司实现营收1.55亿元，同比+9.94%，实现归母净利润0.16亿元，同比-32.5%，营收整体保持稳健。
盈利能力下降受外部环境影响较多。2022年公司在经营上受到外部环境诸多影响，包括(1)宏观经济波动对客户需求、供应链物流、生产运营等方面产生不利影响；(2)俄乌战争持续导致石油、天然气、电费价格急剧大幅上涨，同时稀有及特种气体等原材料价格大幅上涨，增加了米兰光库运营成本；(3)工业激光器行业需求不足，国内市场竞争激烈，上游器件价格同比下降。
公司持续加大研发投入，拟投资泰国子公司，关注长期竞争力。研发端：2022年公司持续加大薄膜铌酸锂高速调制器芯片与器件、自动驾驶汽车激光雷达光源模块等投入力度，研发费用同比增加29.2%，明显快于收入增速。2023Q1公司研发投入达到0.3亿元，同比增长34.3%，继续加大对于新产品的投入。生产端，公司在2023年3月发布公告拟投资泰国子公司3000万美元，优化国内外生产布局，深度融入核心客户全球供应链体系，子公司的经营范围包括了激光雷达光源模块和光通信业务。我们认为公司在产品方面的研发和生产端海外工厂布局有望巩固公司长期竞争力并加快市场开拓。
展望2023年：关注工业激光器需求复苏情况+芯片、激光雷达等新业务进展。我们认为2023年主要关注：（1）工业激光器行业需求复苏情况，2022年因为行业需求下降导致价格下滑，若行业需求顺利复苏有望实现毛利率水平的相对稳定；（2）薄膜铌酸锂芯片方面：2022年基本完成珠海工厂装修工程和研发中心、封装测试中心设备调试及验收。目前正在进行新产品研发及芯片生产中心设备采购、人员招聘和工艺平台搭建；（3）激光雷达及光通信方面：2022年公司在光通信领域加大业务布局，结合泰国子公司规划，预计公司在激光雷达及光通信领域有望实现加速进展。
投资建议：下调2023-2024年盈利预测，新增2025年盈利预测，维持“增持”评级。考虑到此前2022年盈利预测高于实际值，我们下调2023-2024公司盈利预测，并新增2025年盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润1.3/1.6/2.0亿元（下调前2023-2024年为2.1/3.1亿元），对应PE分别为70/57/45倍。看好公司工业端器件需求修复及芯片等新业务落地，维持“增持”评级。
化学工程龙头，业绩增长稳健。公司前身为原国家重工业部（化工部）设计院和建设公司，于2008年由中国化学工程集团联合神华集团和中化集团发起设立，2010年上市，实际控制人为国务院国资委。公司聚焦化学工程主责主业，扩展实业版图，营收增长稳健，建筑工程营收贡献超90%，实业新签高增27%。
实业版图扩张，推升价值重估。1）伊始：PTA和己内酰胺项目积累宝贵经验。PTA项目由于行业产能过剩，计提减值后转让运营权，己内酰胺项目成功投产，但盈利能力不及预期。2）突破：引领己二腈国产化，深度布局尼龙产业链。尼龙66市场空间广阔，己二腈作为生产尼龙66的关键原料，潜在需求旺盛，但由于己二腈工艺路线中最先进丁二烯法技术难度高，少数跨国公司垄断己二腈供给，国产化需求强烈；当前中国化学尼龙项目公司天辰齐翔自主研发己二腈技术，规划产能规模50万吨，其中20万吨率先实现投产。3）展望：技术引领实业版图扩张，产品矩阵逐渐丰富。气凝胶、PBAT相继顺利投产，此外积极布局氢能产业链。
化工主业基本盘稳固，海外市场先行者。1）聚焦化工主业。2022年建筑工程业务实现营业收入1442亿元，同比增长15.4%，新签合同额2800亿元，同比增长9.9%。从油价看，2020年原油价格受挫下跌，随后缓慢回升，当前油价仍处相对高位，促化学工程下游需求释放；从固定资产投资数据看，化工行业当前正处扩张周期。2）海外市场先行者。公司是最早承接境外承包工程的中国企业，海外经营稳步推进，拥有境外机构140个，分布在俄罗斯、印度尼西亚等80多个国家和地区，在“一带一路”沿线国家累计完成合同额超过1000亿美元。3）资本运作有的放矢，2020对外定增募资拓业务，2022对内股权激励促发展。财务指标稳健，资产结构优于行业。
估值与投资建议：公司作为化学工程领域龙头，聚焦化工主业的同时，积极开拓实业版图，引领己二腈国产化突破，深度布局尼龙产业链。我们预测公司2023-2025年归母净利润70.3/77/86.3亿元，每股收益1.15/1.26/1.41元，对应当前股价PE为9.18/8.38/7.49X。综合上述绝对估值和相对估值，公司合理估值11.96-13.96元，较当前股价有13.3%-28.9%溢价，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动风险；项目投资风险；国际投资经营风险；应收账款风险；实业板块投产风险；盈利预测与估值风险等。
2022年收入增长率转正，归母净利润短期承压。2022年公司实现营收28.1亿元，同比+34%；归母净利润2.7亿元，同比-5%；扣非归母净利润2.0亿元，同比-13%。22Q4单季度实现营收10.5亿元，同比+29%，环比+61%；归母净利润1.0亿元，同比-6%，环比+69%；扣非归母净利润0.7亿元，同比-9%，环比+54%。
受益风光装机容量高增，新能源电控优势持续巩固。公司新能源电控产品包括风电变流器及光伏逆变器，未来有望受益风光装机容量带来的需求高增。风电变流器方面，公司在风机转矩跟踪、电能质量及适应性、高低压穿越和海上风电等解决方案上具有较强竞争力，未来将巩固陆上风电变流器市场优势，力争实现海上风电变流器技术和市场突破。光伏逆变器方面，公司产品涵盖组串中小功率和集中/集散式大功率逆变器，未来公司将深入研究和优化光伏系统整体解决方案，不断提升光伏逆变器的单机容量和功率密度，提升电气系统的集成度和性价比。
立足新能源电控产品，不断开拓储能产品应用场景。公司立足新能源电控产品，横向布局储能赛道，产品涵盖PCS、PCS箱变一体机、EMS、户外工商业储能系统一体机、离网控制器等多种设备及相关系统。未来公司将基于新器件及拓扑、控制和工艺创新，推出的更大容量、更高电压、更高功率密度及更高可靠性的新一代逆变器、PCS产品及光储一体化等集成系统，拓展储能系统的应用场景。
工程传动优势凸显，积极响应冶金、矿业、石业传动需求。公司在深井全变频钻机、大型油气压裂、大型齿轮箱试验台、大型轧钢、盾构机等细分市场为国内领先品牌，未来将以冶金、矿业、石油为主要目标行业，深入研究各行业客户的工艺流程，通过推出具有高度性价比的多传动系统解决方案，实现在传动领域业务规模的迅速增长。
风险提示：新增产能投产不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。
我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入37.6/43.7/51.5亿元，同比增长34%/16%/18%；实现归母净利润4.37/5.21/6.87亿元，同比增长64%/19%/32%，当前股价对应PE分别为29/24/18倍。综合考虑FCFF估值和相对估值，我们认为公司股价的合理估值区间为33.0-37.6元，对应2023年动态PE 区间为34-36倍，较公司当前股价有16%-33%的溢价空间。首次覆盖，给予“增持”评级。
百亚股份(003006.SZ) 财报点评:一季度净利润增长45%，产品升级推动毛利率提升
一季度延续强劲增长，净利率受益产品中高端升级提升显著。一季度公司实现收入5.2亿元，同比增加21%，主要受电商高增、核心五省区域稳健增长驱动，延续去年四季度增长态势；归母净利润0.8亿元，同比增加45%。毛利率46.9%，同比提升2.1百分点，投放效率提升叠加产品中高端升级推动毛利率改善；销售费用率同比增加1.1个百分点，主要为广宣费比、会议及差旅费比上升，整体费用率稳定。净利率15.4%，提升2.6个百分点。营业周转天数因业务规模增长同比下降，经营性现金流净额1.1亿元，因去年四季度账期延长至本季度，且因原材料价格下行按需采购导致大幅提升502%。
持续推动卫生巾产品升级，安睡裤和大健康系列引领增长。分品类表现，收入端，自由点核心品牌增长25%，纸尿裤和ODM业务小个位数下滑，其中婴裤下降、成裤快速增长。自由点品牌下，高毛利产品占比呈上行趋势，其中安睡裤占比超16%（2022年：15%）、增速近40%，有机+纯棉系列占比超16%-17%（2022年：10%），自由点品牌毛利率同比提升约1个百分点。
电商延续高速增长，外围市场因部分KA客户调整有所下滑。线上延续双位数高增长，主要由于：抖音直播电商1.8倍增长，占比达45%，天猫官旗高于细分品类大盘增长，占比约1/4；电商毛利率同比提升约5个百分点，盈利能力持续改善。线下市场中，川渝、云贵陕分别增长12%、21%，外围市场因部分KA客户影响低个位数下滑，如剔除该客户影响增长约20%，二季度起预期在湖南、河北加大经销渠道布局，广东、华东部分省份加强KA渠道卖进。
投资建议：看好区域个护龙头品牌力加持下市场渠道扩张空间。自去年三季度起，公司加强团队信心激励、提升渠道投放效率，持续引领产品结构升级实现收入和盈利端的较好增长，呈现逐季环比改善趋势。二季度起电商有望保持引领增长，外围区域扩张稳步推进，材料成本压力预期缓解。长期我们看好公司凭借电商及O2O等线下新零售渠道的快速增长，延续拓张市场份额的逻辑，产品升级叠加费用投放优化有望推动盈利能力持续提升。维持盈利预测，预计2023-2025年净利润为2.4/3.1/3.9亿元，同比增长25.3%/32.2%/24.5%，考虑公司业绩持续兑现高成长性，疫后环境改善确定性增强，上调公司合理估值为21.6-23.0元（原：18.3~20.0元），对应2024年30~32xPE（原：24-27X PE)，维持“买入”评级。
小鹏汽车-W(09868.HK) 海外公司快评:「扶摇」全域智能进化架构发布，全面赋能新车型G6
2023年4月16日，小鹏汽车发布SEPA 2.0「扶摇」全域智能进化架构。「扶摇」架构汇聚了小鹏汽车在动力补能、智能体系、整车智造等领域的核心技术，使整车智能化技术达到新水平。同时，搭载「扶摇」架构的首款全新战略车型超智驾轿跑SUV小鹏G6 将在2023年4月18号于上海车展正式亮相。
动力补能方面，「扶摇」架构下的车型将标配国内首个量产800V高压SiC碳化硅平台，车桩结合最高可实现充电5min，续航200km。同时，「扶摇」架构将通过全栈自研的全新800V XPower电驱，实现行业领先的扎实续航里程。
智能体系方面，「扶摇」架构搭载了小鹏汽车自研的X-EEA 电子电气架构，将实现领先高效且低成本的持续进化，整车综合研发成本降低50%，智能体验迭代周期缩短30%，极速OTA速率提升300%，使用户能够持续更新最新的车身智能体系技术。智能辅助驾驶方面，「扶摇」架构搭载了XNGP智能辅助驾驶系统。其最终形态可以实现从车位到车位的全场景辅助驾驶。此外，基于「扶摇」架构打造的Xmart OS车载智能系统使乘客能够拥有更加智能的人车互动体验，使驾驶体验科技感十足。
整车智造方面，「扶摇」架构采用目前国内先进的前后一体式铝压铸车身，打造革命化的创新车身结构，一次压铸成形，最大压铸力可达12,000吨，并通过提升车身集成度、整体精度与质量，提升车辆稳定性，让用户体验更安静舒适的驾控乐趣。此外，「扶摇」架构创新采用了当前动力电池结构化较为领先的方案——CIB电池车身一体化技术，将电池包上盖当作车身地板，降低整车质心高度的同时节省5%垂向车内空间，让乘坐更舒适、操控稳定性更强。
国信汽车观点：「扶摇」架构的发布，标志着小鹏汽车的智能化技术上升到了新高度，这也是小鹏汽车走向成熟化、体系化、加速发展的新起点。在过去几年中，小鹏汽车凭借智能驾驶系统Xpilot与XNGP的优秀表现，树立起了智能化的品牌形象，并以爆款车型小鹏P7获得了市场的关注与消费者的青睐。展望2023年，管理层面，公司引入了长城汽车前任高管王凤英女士担任总裁职务，对公司的组织架构、产品定义与终端渠道进行了全面调整与升级；品牌层面，新车型全面落地800V高压平台技术，丰富品牌形象，电动化与智能化两条腿走路；产品层面，2023年P7改款，后续新车不断上升有望强化小鹏的产品矩阵，助力销量回升；财务层面，基于E、F、H三大平台造车，落地一体化压铸、标准化电池包等技术，有望控制成本，改善业绩。我们看好小鹏汽车在后续的市场竞争中全面调整、表现回升。
我们维持盈利预测，预计2023/2024/2025年，小鹏汽车的销售收入分别为382/505/698亿元，净利润分别为-67/-56/-31亿元，维持“买入”评级。
海康威视(002415.SZ) 财报点评:一季度毛利率实现同环比回升，业绩有望持续改善
22年EBG表现稳定，23年数字经济与需求复苏有望驱动各BG逐季度改善。22年公共服务事业群PBG实现营收161.35亿元(YoY-15.79%),企事业事业群EBG营收165.05亿元(YoY-0.75%),中小企业事业群SMBG营收124.97亿元(YoY-7.36%)；其中企业事业群EBG业务表现出较大韧劲，企业用户的数字化转型动能较高，能源行业增速较快。展望23年，政府数字经济建设将拉动PBG延期项目逐步兑现；EBG有望随企业数字化需求释放加速成长；中小企业决策链条较短，SMBG随经济修复会直观带动业务增长。
22年创新业务同比增长22.81%，23年有望保持快速增长。以感知技术为轴，公司机器人、萤石网络为代表的创新业务逐步发展成独立板块，为公司成长注入新动力。22年创新业务收入150.70亿元(YoY+22.81%)，其中智能家居收入40.77亿元(YoY+3.26%)，机器人收入39.16亿元(YoY+41.81%)，汽车电子19.05亿元(YoY+33.06%)。展望23年，预计随需求回暖，萤石网络、存储业务等板块有望复苏，整体创新业务将加速成长。
海外客户结构逐步改善，场景感知能力持续增强夯实公司竞争力。下半年北美、欧洲业务受通胀、政治打压等方面的影响，公司22年海外收入同比回落4.28%；而发展中国家保持增长，其中拉美、东南亚、南亚、中亚、中东、大非洲等市场空间广阔，预计未来发展中国家业务占比逐步提升。针对云边域的智能物联架构，公司从可见光拓展了红外、X光、声音等全面感知能力，AI开放平台已经服务了100多个行业、15,000多个用户，积累了全面的垂直场景解决方案能力，竞争力持续加强。
投资建议：我们看好公司智能物联综合解决方案及创新业务的成长空间，预计23-25年营收956.98/108.85/120.48亿元，归母净利润162.99/188.97/ 216.94亿元，当前股价对应PE分别为25.4/21.5/18.7x，维持“买入”评级。
金融工程专题报告:基金投资价值分析-布局游戏行业的戴维斯双击——华泰柏瑞中证动漫游戏ETF投资价值分析
2021年，在游戏版号暂停、互联网及内容监管趋严以及用户红利降低的背景下，游戏行业迎来了持续两年的寒冬。进入2023年，游戏政策持续回暖，一方面版号进入常态化发放，游戏市场供给侧问题基本解决，游戏行业增速有望进一步提升，另一方面官媒发文重视游戏行业科技价值，情绪得到提振。
今年以来，AIGC火爆全球，以OpenAI为代表的生成式AI技术有望深度赋能游戏行业，AI相关技术有望降低游戏制作成本、缩短制作周期，降低创作的技术门槛，赋能游戏开发者提升效率，可将更多时间用于游戏中创造性工作，提升游戏质量，同时通过智能NPC提升游戏可玩性和沉浸感，AI有望赋能游戏场景落地。
华泰柏瑞基金是国内最早推出ETF产品的中外合资基金管理公司之一，有丰富的ETF管理经验，多次荣获被动投资金牛基金公司称号，截至2023年4月14日，在管非货币ETF产品共32只，在管规模共1202.26亿元，在基金公司中排名前列，且目前ETF产品线较为全面，产品覆盖A股、港股、美股，宽基、行业主题、SmartBeta等均有布局。
金融工程专题报告:金融工程专题研究-FOF系列专题之七：基金经理持仓收益与投资业绩
为了能够更好地预测基金的未来收益，我们对基金业绩进行了拆解，将基金收益拆分为了基金经理持仓收益、基金经理交易收益以及打新收益三部分。通过自2017年以来的统计结果我们发现，主动股票型基金的收益主要由基金持仓部分所贡献。
经过进一步的验证，我们发现基金未来持仓收益与基金未来收益之间具有很强的相关性，未来持仓收益高的基金往往有更好的业绩表现。因此，对基金未来业绩的预测很大程度上可以通过对基金未来持仓收益的预测来体现。
对于主动股票型基金而言，基金的持仓即为基金持有的股票组合，而基金持仓收益即为持仓中股票组合的收益。因此，我们借鉴了量化选股方面的研究成果，发掘对于股票未来收益具有一定预测性的因子，再将这些因子映射到基金的持仓中，以此来对基金未来的持仓收益进行预测。
在经过了市值和行业中性化之后，我们从基本面、技术面以及资金面等多个维度选择出了对股票未来业绩以及基金未来业绩同时具有显著预测效果的因子，构造了基金持仓收益因子。
我们将对于基金持仓收益具有显著预测性的因子合成了基金持仓收益因子。基金持仓收益因子对于基金业绩具有较为显著的预测能力，季度RankIC均值为9.94%，ICIR为1.06，多空年化收益为9.25%。
同时，基金持仓收益因子具有较强的特质性。我们从持仓收益因子与常见选基因子相关性、剥离常见选基因子后的增量信息以及将持仓收益因子加入到常见选基因子后是否能提升复合因子对基金收益的预测能力等维度进行了讨论与测试。测试结果表明，持仓收益因子能够对基金未来业绩进行有效预测，同时可提供常见选基因子之外的增量信息；在加入基金持仓收益因子后，新的复合选基因子具有更强的收益预测效果。
在引入持仓收益因子后，新的复合选基因子的IC均值为14.39%，ICIR为2.05，相对于原始综合选基因子预测能力显著提升。接着我们通过组合优化的方法构建基于板块控制的FOF组合，组合自2013年以来基本每年都在主动股基中排名前1/3，历年平均排名分位点23.51%。组合费后年化收益为22.75%，相对主动股基年化超额11.16%，年化跟踪误差4.89%，超额收益最大回撤6.13%，信息比2.28，超额收益回撤比1.82。从2013年以来的41个季度中，有36个季度均战胜了主动股基中位数，季度胜率高达87.8%，达到了稳定战胜主动股基的效果。
金融工程专题报告:基金投资价值分析-持续关注创新，坚持高质量发展——广发中证创新药产业ETF及广发中证香港创新药ETF投资价值分析
从2021Q3开始，医药板块估值已回落到历史低位，虽然在2022Q4有所反弹,但目前估值水平均仍处于低位。随着价格风险、研发注册风险、商业化风险等陆续暴露落地，资本市场对此均有充分预期，医药行业的主要风险已经被资本市场充分认知、预期和消化。从政策的角度来看，国内医药行业政策已有明显调整改善，预计未来将持续回暖。
广发基金产品线齐全，旗下产品覆盖主动权益、债券、货币、海外投资、被动投资、量化对冲、另类投资等不同类别。截至2023年4月14日，广发基金ETF（不含联接基金及尚未成立基金）数量达到34只，总规模为798.47亿元。
市场情绪：今日收盘时有25只股票涨停，有18只股票跌停。昨日涨停股票今日收盘收益为1.35%，昨日跌停股票今日收盘收益为-3.55%。今日封板率62%，较前日下降8%，连板率15%，较前日提升7%。
风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。
煤矿智能化行业领军企业，AI有望加速行业智能化升级。自2007年成立以来，北路智控深耕煤矿智能化建设领域，专业从事智能矿山相关信息系统的开发、生产与销售，为下游客户提供软硬件一体化的智能矿山信息系统，包含通信、监控、集控和装备配套四大业务。2018-2021年度公司整体营收逐年稳步增长，复合增长率达41.13%，2021年各项业务总体均呈现上升趋势，营收总额同比增长32.83%，主营业务毛利率为56.38%。
公司研发人员占比超过三成，产品业内口碑良好。公司管理团队多数具有通信领域研发经验，叠加郑煤机（我国最大的煤矿装备企业之一）持股，公司在煤矿智能化领域业务有望进一步拓展。公司目前已实现覆盖超过20余省份以及近50家主流煤炭企业，累计服务超过一千个煤矿，业内口碑与客户认可度高。公司现有产品体系齐全，产品性能领先，有望把握煤矿信息化建设机遇，实现业绩持续快速增长。
煤矿智能化当前渗透率仅个位数，行业空间广阔。我们认为煤矿智能化升级的驱动因素主要有：1）短期解决生产安全问题。煤炭作为我国能源主要支撑，煤矿生产具有较高的复杂性和危险程度，煤矿智能化升级能有效规避相关生产风险。2）中期解决人力不足问题。目前矿井下工作人员年龄大多在40-50岁以上，矿井工人一直处于最难招聘的几大工种之一。煤矿智能化升级有望针对不同场景减少作业人员数量。3）国家政策不断推动煤矿智能化建设。2022年10月，国家矿监局发布《煤矿及重点非煤矿山重大灾害风险防控建设工作总体方案》，力争在 2026 年前，在全国范围内完成所有在册煤矿、2400 座重点非煤矿山重大灾害风险防控项目建设工作。中央财政将补助资金予以支持。煤矿智能化的市场空间：根据我们测算，2022-2025年我国总煤矿智能化市场空间分别为85.8/125.6/188.4/278.4亿元，合计对应市场规模678.2亿元。
盈利预测与估值：我们认为公司凭借产品体系齐全、技术领先等核心优势，有望充分受益于煤矿产业转型升级趋势。由于22年疫情影响，预计23年公司恢复快速增长，我们调整公司22-24年净利润为1.92/2.75/3.58亿元（此前净利润预测为1.97/2.65/3.34亿元），EPS分别为2.18/3.12/4.07元。我们给予公司23年30-35X PE，认为公司股票合理估值区间在93.7-109.3元之间，维持“买入”评级。
招商南油集油化气于一体，是全球领先的中小船型液货运输服务商。截至22年末，公司拥有及控制运力65艘，共计238万载重吨，旗下拥有远东最大MR（2.5-5万载重吨成品油船）船队，规模第二的内贸原油船队、国内第三的内贸液货化学品船队及国内独家经营的乙烯船队。公司服务于炼化行业，油品运输业务收入占营业收入约8成。
南油的收入利润弹性主要来自于外贸成品油运输业务，其余业务板块稳中有升。南油成品油运输业务弹性较大，以2022年船队数据测算，运价在盈亏平衡点上每波动10000美元/天，预计为公司带来6.2亿元增量利润，且随着公司23年2艘五星红旗MR运力交付，弹性仍在扩大。公司MR船队的盈亏平衡点约在12500美元/天，假设公司旗下MR船队中10艘兼营MR的税率为25%，外贸船队无须交税，并假设公司旗下船队年均运营天数为350天，美元汇率为6.9，则运价在盈亏平衡点上每波动10000美元/天，公司外贸MR船队可以为公司带来4.35亿元增量利润，内外贸兼营MR船队可以为公司带来1.81亿元增量利润。此外，公司化学品运输、乙烯运输有望受益于国内炼化企业发展，实现较为稳定的持续增长。
全球成品油贸易格局重构，国际成品油运输行业需求快速增长。类似于国际航运行业，成品油运价格波动性较大，行业整体运力利用率与运价存在高度相关性。22年以来，俄乌冲突带来的俄油禁令对成品油贸易格局形成较大冲击，欧盟对俄成品油的禁令已于2023年2月生效，迫使欧盟从更远的中东、美湾等地进口成品油，同时俄油亦需要寻找运距更长的非洲、亚洲等地买家以消化产能，在假定俄油产量不变的情况下，预计将为行业带来646亿吨海里的周转增量需求。此外，过去十年中全球炼能一直处在东移的趋势当中，2020年以来这一趋势有所加速，参考澳大利亚的过往案例，在其主要炼厂关停后，成品油进口量出现快速提升，加工国和消费国的割裂将会带来中长期运输需求的持续提升。
成品油运输业供给格局较好，老龄化较为严重，供需错配下运价中枢有望逐步抬升。截至23年2月，行业在手订单占运力比已下降至5.8%，其中LR/MR船型在手订单占运力比分别为7.1%/4.9%，目前新造船产能紧张、价格高企，2026年前新增运力将较为有限。此外，由于油品运输具备较高危险性，租家往往选择较为年轻、先进的运力，行业上一波下水高峰在07-09年之间，现有运力老龄化压力持续加大，以运力可视度较高的2025年末作为观测节点，预计20岁以下成品油船将较当前下降约300艘。
盈利预测与估值：全球经济的疫后复苏、俄成品油禁令的生效、全球炼能的持续东移、船舶的老龄化等因素有望带来23-25年行业供需差明显加大，运价有望维持高度景气，招商南油作为远东成品油运龙头公司有望充分受益。预计2023-2025年公司实现净利润19.2/22.1/23.2亿元，对应PB估值1.85/1.50/1.25X，，首次覆盖给予南油2023年2.34-2.45X目标PB估值，对应目标价4.49-4.71元/股，较4月6日收盘价具有26%-32%上涨空间，“买入”评级。
风险提示：宏观经济超预期下滑、炼能东移进程不及预期、公共卫生事件、行业运力超预期扩张、油品消费恢复不及预期、安全事故等。
萤石网络：智能家居摄像机龙头，构建“1+4+N”智能家居生态。萤石网络前身是海康威视旗下的互联网业务中心，目前主营智能家居摄像机、云平台、智能入户、智能控制、智能服务机器人等智能家居软硬件产品，是国内家居摄像头的行业第一。2021年摄像机收入占比69%、云平台收入占比13%、智能入户收入占比8%。公司2022年实现收入43.1亿/+1.9%，2018-2022年CAGR为29.6%；2022年归母净利润3.3亿/-26.1%，2018-2022年CAGR为26.0%。
智能安防：硬件渗透率提升，云服务潜力巨大。智能家居在我国的发展方兴未艾，AI及通讯技术的进步有望推动行业渗透率的提升。（1）智能家居摄像头2020年销量为4040万台，规模预计为100亿。随着摄像头功能的升级以及儿童、老人看护安防需求的增长，家居摄像头的渗透率有望稳步提升，预计2025年我国智能摄像头渗透率接近30%，年销量突破7000万台，规模达到172亿，2022-2025年复合增长15%。（2）智能门锁2022年销量1760万台，规模预计为340亿，以城镇家庭为基数计算保有率约为28%。参考海外的渗透率情况，预计2025年我国智能门锁城镇家庭保有率能接近50%，销量达到2580万台，对应规模为464亿，2022-2025年复合增长11%。（3）物联网云平台可为B端和C端用户提供多种服务，根据艾瑞咨询的分析，20220年我国生活领域物联网云平台市场规模为58亿，2025年规模有望成长至147亿，物联网平台接入设备数量有望快速增长。
盈利预测与估值：公司硬件性能领先，有望拓展更多品类和渠道；软件算法优势明显，用户粘性及变现能力强。预计2022-2024年公司归母净利润同比-26%/+56%/+33%至3.3/5.2/6.9亿，对应PE为63/41/31倍。通过多角度估值，预计公司合理估值42.92-45.37元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。
中国石化是石化一体化龙头企业。中国石化是国资委控股的石化一体化龙头企业，业务自上而下布局石化产业的全产业链，但更集中于产业链的中游及下游，即炼化和成品油销售是公司的重心。公司重视股东回报，历史上一直具有优异的分红表现，2022年股息率达到8%的高水平。
勘探开发板块：油价维持较高区间下，盈利可期。公司勘探开发板块盈利主要取决于桶油成本和油价，2022年在高油价下勘探开发板块盈利大幅提升。我们预测未来布伦特油价有望维持在70-90美元/桶的较高区间，成本端随着公司增储上产的不断推动，以及新油田的大力开发，实际桶油成本有望实现下降。整体来看，公司勘探开发板块未来有望维持较高利润。
炼油板块：单位利润相对稳定，经济复苏下成品油销量有望增长。公司成品油产量基本呈现稳定增长的趋势，在40-80美金的油价下，公司炼油盈利相对较好，利润相对稳定。2023年随着油价的回调以及需求的逐步向好，国内炼油利润水平也出现了大幅提升，目前已经达到近5年来的最高水平。未来在全球炼油供需错配下，公司炼油高盈利有望持续。
销售板块：成品油批零价差扩大，非油业务稳步发展。2023年在疫情修复下，随着国内出行需求的恢复，成品油销售量将有所提升，并且今年以来，成品油批零价差有所回升，全年有望维持在合理区间，中国石化销售业绩存在一定支撑。非油业务的经营质量和效益持续提升，2022年收入和利润增速较快，预计未来将一定程度上带动销售板块的业绩提升。
化工板块：传统化工品供需压力较大，新材料提升附加值。整体看未来供大宗化工品供给压力较大，中短期可能会维持较低的利润。新材料是公司板块的发展方向，近年来高附加值产品比例在稳步提升。公司公告以5.36元的价格向大股东中国石化集团定增120亿用于清洁能源、高附加值材料等方向的业务发展升级，新材料项目包括POE、EVA等。
盈利预测与估值：公司经营稳健，预测公司2023-2025年归属母公司净利润706/747/805亿元，每股收益分别为0.59/0.62/0.67元。通过多角度估值，我们预计公司合理估值6.38-7.08元，相对目前股价有10%-22%溢价，首次覆盖，给与“买入”评级。
风险提示：油价大幅波动风险；主要产品价格下滑超预期风险；主要产品产销不达预期风险；化工新材料竞争加剧风险等。
国内第一、全球第三集成电路封测企业，2022年业绩表现强劲。公司成立于1972年，是全球领先的集成电路制造和技术服务提供商。2015年，在国家集成电路大基金和中芯国际协同下，公司成功收购当时全球第四大集成电路专业委外封测企业(OSAT)星科金朋。经过成功的整合，当前公司在中国、韩国和新加坡设有六大生产基地和两大研发中心，公司在成熟和先进封测技术、下游市场和应用布局、全球客户布局以及财务情况和运营能力全面领先国内同行，2022年公司营收337.6亿元，归母净利润32.3亿元，规模稳居国内第一、全球第三。
“后摩尔时代”制程工艺突破日渐迟滞，Chiplet等先进封装成为产业焦点。2015年以后，随着集成电路制程工艺接近物理尺寸的极限，新工艺性能提升收益逐渐减少，开发成本则大幅提升(IC Insights：5nm开发成本为5.4亿美元，28nm为0.51亿美元)，大算力芯片更是面临“存储墙”、“面积墙”、“功耗墙”和“功能墙”制约。因此，晶圆级封装、系统级封装、Fan-Out等先进封装日益被重视，台积电、英特尔、日月光、安靠等全球半导体巨头纷纷投入，以期从系统层面推动摩尔定律继续发展。受益于数据中心、新能源汽车、5G、人工智能产业的发展，先进封装市场规模有望从2020年的277亿美元增长至616亿美元，增速和市场规模皆超过传统封装。
长电科技在先进封装技术布局全面，Chiplet高密度异构方案进入稳定量产。长电科技聚焦关键应用领域，在 5G 通信类、高性能计算、消费类、汽车和工业等重要领域拥有行业领先的SiP、2.5/3D、WLP、Fan-Out等先进封装以及混合信号/射频集成电路测试技术和大规模量产经验。2022年6月，公司成为首家加入UCIe联盟的国内封测企业；2023年1月5日，公司宣布其XDFOI™ Chiplet高密度多维异构集成系列工艺已按计划进入稳定量产阶段，同步实现国际客户4nm节点多芯片系统集成封装产品出货。凭借该技术，公司有望在FPGA、CPU、GPU、AI和5G网络芯片等市场显著提升竞争力。
投资建议：目标价43.30-46.39元，维持“买入”评级。“后摩尔时代”和AI大算力需求提升周期内，我们看好公司凭借在先进封装领域的深厚积累实现显著成长。我们预计23-25年公司EPS为1.93/2.38/3.04元，BPS为15.46、17.46、20.01元，给予公司对应2023年23-24倍PE或2.8-3倍PB，目标价43.30-46.39元/股，维持“买入”评级。
公司介绍：冲泡奶茶绝对龙头，双轮驱动战略布局即饮。香飘飘于2005年成立，开创杯装冲泡奶茶品类，于2008年销售额突破10亿元，成为冲泡奶茶龙头。公司于2017年登陆上交所成为“中国奶茶第一股”，同时通过旗下的Meco和兰芳园两大品牌推出果汁茶和液体奶茶，开启“双轮驱动”战略布局即饮。
行业分析：柠檬茶有望成为23年饮料赛道的大爆品。即饮柠檬茶行业规模约为100-150亿（出厂口径），好赛道决定好机会。Z世代的消费偏好，往往预示着未来的成长潜力，柠檬茶深受年轻群体喜爱，未来潜力巨大。我们认为柠檬茶持续增长的底层逻辑是，国内饮食结构中，肉类消费量持续增长，涩味饮料需求端提升具备长期逻辑。对标22年的电解质水，柠檬茶赛道看似格局固化，实则新锐品牌力量涌动，有望成为23年饮料的大爆品。
边际变化：基本盘冲泡业务盈利恢复，即饮新品孕育第二增长曲线）冲泡利润修复：疫情复苏带来收入恢复，22年初提价兑现，核心原材料植脂末、包材价格已有显著回落。2）即饮新品放量：2023年是公司即饮新品的绝对大年，新品数量相当于2016-2020年共五年新品数量的总和；切换赛道，柠檬茶有望成为23年饮料赛道的大爆品，瓶装奶茶亦为好赛道，好赛道决定好机会；切换包装形态，瓶装摆脱高价包材束缚，进入主流价格带；前期蓄力周期拉长，更符合饮料成长周期的一般规律，根据市场反馈灵活迭代；独立组建即饮团队，公司管理层对饮料的认知愈发清晰，组织架构的掣肘有望转化为助力。
盈利预测与估值：我们预计公司22-24年总营收30.73/39.03/47.23亿元，同比-11.35%/+27.00%/+21.04%，归母净利分别为2.08/2.15/3.62亿元，同比-6.53%/+3.46%/+68.17%，EPS分别为0.50/0.52/0.87元。考虑到疫情放开、提价兑现、原材料价格回落，公司基本盘冲泡业务的收入、利润有望逐步恢复到疫情前水平；此外，23年是公司即饮新品的绝对大年，新品数量多、潜力大，在瓶装新品的驱动之下，我们认为公司即饮业务有望以更加良性的节奏实现逐步放量，推动未来即饮业务收入高速增长，此外，即饮放量的规模效应也将带来毛利率改善。结合相对估值法和绝对估值法，我们给予公司目标市值区间为90.5-108.6亿元，对应股价为22.1-26.5元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：冲泡业务盈利恢复不及预期；即饮新品推广不及预期；行业竞争加剧。
医思健康(02138.HK) 深度报告:立足大湾区市场，打造一站式美丽健康服务龙头
公司立足中国香港辐射粤港澳大湾区，提供医美+医疗+宠物医疗的一站式服务。公司2005年主营医美服务起家，后续通过收并购相继进入医疗服务/宠物医疗行业，目前已成为中国香港最大的私营医疗、医美服务提供商。2023上半财年营收中，医疗服务占比62%，美学医疗及美容养生占比32%，区域上92%收入来自中国香港，4.8%来自中国（不含港澳台）。截至2022年9月底拥有104家医疗机构、38家医美及美容机构、12家兽医及其他机构。
美丽健康需求广阔，市场格局积极向好。中国香港私营医疗需求持续增长，2011财年至2019财年，私营单位（医院+门诊）医疗卫生经常性支出复合增速8.51%。同时在规管趋严下头部连锁集团有望扩大市场份额。中国香港医美市场规模稳步增长，以产品的丰富性、医师的口碑吸引着大量医疗旅游客户，随着疫后客流复苏有望重回快速成长。同时中国（不含港澳台）医美市场仍处快速成长期，并且合规化逐步推动集中度提升。
补强型并购强化综合竞争力，数字化能力深化各业务协同。公司一方面，积极横向并购扩大医疗专科数量，另一方面纵向整合在产品合作、成本优化方面赋能公司发展。在此过程中，公司立足数字化为核心打造的数据共享、运营协同能力，实现了1+12的成效，客户数量5年复合增速22.7%，复购率达到90%，跨品牌消费客户占比2022财年达到27.5%，有效实现协同引流。优异的经营能力也增加了公司并购中的议价能力，过去几年公司医疗服务并购平均估值仅10xPE左右。
推行大客户战略合作，构建医疗保健生态系统。公司对外与保险、地产等行业龙头开展战略合作，将大量的公域客户资源引入医思健康医疗体系，实现高效的获客和绑定。典型案例包括与AXA安盛共同设立专属医疗中心“AXA安盛医疗中心”，与地产商共建医疗级别专用大厦等。
估值及投资建议：短期而言，公司有望受益后疫情时期的本地消费复苏，以及中国香港全面通关后旅游医疗客流恢复。中长期看，公司持续以外延扩张+内生增长的方式提升市场份额，以及推进集团业务协同以进一步提升盈利能力。我们预计公司2023-2025财年分别取得归母净利润1.97/3.4/4.36亿港元，通过分部估值法，给予公司合理估值7.2-7.8港元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：消费服务不及预期；并购后的经营管理不善；市场竞争环境恶化；商誉减值风险；医疗人才流失风险
酒鬼酒(000799.SZ) 深度报告:馥郁香型白酒龙头，内参和酒鬼全国化稳扎稳打
馥郁香型白酒始创者，香型差异化优势明显，中粮入主后发展步伐稳健。酒鬼酒发源于湘西，始创馥郁香型白酒，内参、酒鬼、湘泉是其三大产品系列；差异化香型、历史高端名酒基因和文化名酒定位铸就了品牌的核心竞争力。2000-2015年公司因股东和管理层几度更迭经营动荡；2015年中粮集团入主，管理层稳定后逐步革除发展弊病，助推公司重回发展快车道。2015-2021年公司营收和利润CAGR分别为28%/39%。2022年公司因疫情影响和前期扩张较快销售承压；但及时调整战略，以促动销为核心，渠道基本盘不断夯实。
消费升级和次高端及以上白酒价格带扩容为公司发展提供良好的外部条件。考虑白酒社交文化需求和消费升级趋势不减，我们测算2022年白酒次高端价格带的市场规模为1357亿元，未来3年将保持15%左右增速。公司以经济较发达的白酒消费大省湖南为基，有望凭借一定的品牌和渠道优势在省内深耕并向外拓展，享受价格带扩容红利，在未定的次高端酒格局中分一杯羹。
产品上，内参发力高端稳步推进全国化，酒鬼发力次高端稳健放量。内参和酒鬼系列是公司核心增长点，2018-2021年收入CAGR为62%/34%，2021年收入占比合计86%。1）内参依托名酒基因、品牌积淀、大股东资源支持，具备高端化和全国化基础。2018年底内参销售公司建立和品牌独立运作带来新突。